2014年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的一個(gè)鮮明特點(diǎn)就是下行壓力加大。一季度GDP增長(zhǎng)率延續(xù)了上年的下行態(tài)勢(shì)，二季度雖略有反彈，但三季度又開(kāi)始下行。預(yù)計(jì)四季度將維持著這一狀況。全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為7.4%。如果將時(shí)間延伸了看，自2010年第二季度開(kāi)始，中國(guó)經(jīng)濟(jì)就開(kāi)始下行，至今已經(jīng)延續(xù)了18個(gè)季度，已超過(guò)以往任何一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期的變動(dòng)。與此相對(duì)應(yīng)，PPI也連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)達(dá)34個(gè)月，也已打破紀(jì)錄，并且看來(lái)在短期內(nèi)難以持正。表明經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然存在，而且有可能進(jìn)一步加重。

　　一、中國(guó)經(jīng)濟(jì)為什么下行

　　這輪中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行不僅僅是周期性因素，而且有結(jié)構(gòu)因素，從而呈現(xiàn)趨勢(shì)性變化 。如果和改革開(kāi)放35年以來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)照，可以明顯看到，趨勢(shì)性變化是由下列經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)條件的深刻變動(dòng)引起的。

　　第一，改革開(kāi)放，特別是上世紀(jì)90年代以來(lái)，中國(guó)一如其他亞洲國(guó)家，搭上了經(jīng)濟(jì)全球化的快車(chē)，走上了出口導(dǎo)向的工業(yè)化發(fā)展道路。進(jìn)出口總額一度占GDP的67%左右，為大國(guó)所罕見(jiàn)。2007年，經(jīng)常項(xiàng)目順差曾達(dá)到GDP的10.7%的歷史頂點(diǎn)。但2008年的國(guó)際金融危機(jī)表明，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體負(fù)債消費(fèi)的模式難以為繼，經(jīng)濟(jì)將長(zhǎng)期處于“去杠桿化”的狀態(tài)之中。與此相對(duì)應(yīng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，并時(shí)時(shí)伴隨衰退之憂(yōu)，成為新常態(tài)。受此拖累，新興經(jīng)濟(jì)體也普遍放緩了增長(zhǎng)步伐，并伴隨著金融風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大。世界經(jīng)濟(jì)低迷造成外需萎縮，嚴(yán)重影響著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)。事實(shí)上，2014年以來(lái)，中小企業(yè)的困境，表面上看是“融資難、融資貴”，但本質(zhì)上是這幾年出口訂單少，尤其是長(zhǎng)單少所致。本以為訂單少是暫時(shí)現(xiàn)象，為維持生產(chǎn)暫時(shí)借入一些高成本資金，但是由于世界經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期低迷，出口訂單難有增長(zhǎng)，致使債務(wù)沉重化。這表明，傳統(tǒng)的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式不僅不可持續(xù)，而且現(xiàn)實(shí)也難以維持，從而必須轉(zhuǎn)向內(nèi)需擴(kuò)大 。

　　第二，長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)是有鮮明二元經(jīng)濟(jì)特征的發(fā)展中國(guó)家，呈現(xiàn)出農(nóng)村剩余勞動(dòng)無(wú)限供給的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。從上世紀(jì)90年代初，受工業(yè)部門(mén)有較高的勞動(dòng)生產(chǎn)率從而能提供較高工資的吸引，大量農(nóng)村勞動(dòng)力開(kāi)始流向沿海異地打工。由于農(nóng)民工眾多，勞動(dòng)力市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，農(nóng)民工平均工資多年不漲，增加收入主要靠加班。廉價(jià)的勞動(dòng)力構(gòu)成中國(guó)制造業(yè)的低水平競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，中國(guó)也因此而成為世界的“工廠(chǎng)”。但是，隨著工業(yè)的發(fā)展、農(nóng)村勞動(dòng)力的大規(guī)模轉(zhuǎn)移，劉易斯拐點(diǎn)開(kāi)始顯現(xiàn)。目前超過(guò)50%的45歲以下的農(nóng)村青壯勞動(dòng)力已不再務(wù)農(nóng)，其中25歲以下的農(nóng)村勞動(dòng)力70%以上已經(jīng)離開(kāi)農(nóng)村務(wù)工。這使農(nóng)民工工資開(kāi)始普遍上漲。最低工資的普遍上漲，表明靠廉價(jià)勞動(dòng)力移入的低成本制造的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)正受到挑戰(zhàn)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要轉(zhuǎn)向技術(shù)進(jìn)步、轉(zhuǎn)向勞動(dòng)力生產(chǎn)率的提高 。

　　第三，中國(guó)人口結(jié)構(gòu)正在老齡化，人口紅利逐步消失 。從2011年開(kāi)始，新進(jìn)入市場(chǎng)的勞動(dòng)力呈下降之勢(shì)。2012年下降345萬(wàn)人，2013年下降242萬(wàn)人。自此，中國(guó)勞動(dòng)力開(kāi)始出現(xiàn)絕對(duì)減少。一方面，這意味著工資上升將成為普遍現(xiàn)象，今后的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要更依賴(lài)于技術(shù)進(jìn)步帶來(lái)的勞動(dòng)生產(chǎn)率提高 ;另一方面，人口老齡化也意味著撫養(yǎng)比上升，儲(chǔ)蓄率也將開(kāi)始?xì)v史性下降 。而儲(chǔ)蓄是投資的來(lái)源，長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是靠投資驅(qū)動(dòng)的，在金融危機(jī)前，出口的擴(kuò)張帶動(dòng)了民間投資的高漲。金融危機(jī)后，為了保增長(zhǎng)，政府投資取代民間投資成為主力。隨著儲(chǔ)蓄乏力，進(jìn)而儲(chǔ)蓄率的下降，投資驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將難以為繼 。事實(shí)上，2014年9月以來(lái)，銀行業(yè)存款無(wú)論增長(zhǎng)率還是絕對(duì)額都開(kāi)始下降，除居民風(fēng)險(xiǎn)偏好改變的因素外，不能不視為儲(chǔ)蓄率下降現(xiàn)象出現(xiàn)的信號(hào)。這表明，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力機(jī)制正在轉(zhuǎn)換，由投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng) 。

　　第四，長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是資源能源耗費(fèi)型的、環(huán)境不友好型的，伴隨著土地資源、礦產(chǎn)資源、水資源及生態(tài)資源的消耗，這一增長(zhǎng)方式的不可持續(xù)性已暴露無(wú)遺。這表明傳統(tǒng)的粗放型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式已難以為繼，必須改弦更張 。

　　二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)硬著陸嗎

　　長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)是投資驅(qū)動(dòng)型的。在2008年金融危機(jī)前，由于出口的旺盛帶動(dòng)民間投資的高漲;在金融危機(jī)后，因出口不振，政府尤其是地方政府，接替了民間，通過(guò)巨額負(fù)債，大規(guī)模投資基礎(chǔ)設(shè)施，成為新的投資主體。政府尤其是地方政府深度介入投資不可持續(xù)，同時(shí)又帶來(lái)諸如權(quán)錢(qián)交易、腐敗等弊端，必須改革。

　　順應(yīng)歷史潮流，回應(yīng)社會(huì)關(guān)切，十八屆三中全會(huì)做出了深化改革的歷史性決定。在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域最為重要的舉目之綱，就是在政府與市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中“市場(chǎng)起決定性作用”。由此，政府尤其地方政府的行為都開(kāi)始發(fā)生改變，其投資意識(shí)和投資能力都開(kāi)始受到抑制。與此相對(duì)應(yīng)，投資增速開(kāi)始顯著下降，由固定資產(chǎn)投資周期決定的經(jīng)濟(jì)周期因此也就出現(xiàn)了變化，下行階段延長(zhǎng)并深化。

　　由于投資增速下行，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開(kāi)始明顯下行。人們擔(dān)心如此快速的下行會(huì)不會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)“硬著陸”?

　　所謂硬著陸，一方面，因經(jīng)濟(jì)快速下行導(dǎo)致失業(yè)問(wèn)題嚴(yán)重化，另一方面，由于近幾年投資主要由負(fù)債構(gòu)成，投資下滑，會(huì)使現(xiàn)金流緊張化，從而引發(fā)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而招致經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步困難。由此，失業(yè)嚴(yán)重，債務(wù)違約成為衡量硬著陸的關(guān)鍵變量 。坦率地說(shuō)，這一擔(dān)心是有道理的。但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸的概率很小，理由如下：

　　在就業(yè)方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生快速改變 。在“十一五”期間，中國(guó)還為服務(wù)業(yè)發(fā)展不快而發(fā)愁。在“十一五”規(guī)劃的22項(xiàng)指標(biāo)中，唯有涉及服務(wù)業(yè)的三項(xiàng)指標(biāo)未完成計(jì)劃。它們分別是服務(wù)業(yè)增加值、服務(wù)業(yè)就業(yè)的比重和研究發(fā)展經(jīng)費(fèi)占GDP的比重。但是到2013年，中國(guó)服務(wù)業(yè)已成為第一大產(chǎn)業(yè)部門(mén)，2014年仍保持著領(lǐng)先增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。由于服務(wù)業(yè)就業(yè)彈性高于制造業(yè)，使其創(chuàng)造的新就業(yè)崗位快速擴(kuò)展。據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，2008年，GDP每新增長(zhǎng)1個(gè)百分點(diǎn)，就帶來(lái)120萬(wàn)個(gè)新就業(yè)機(jī)會(huì)。但到2013年，GDP增速雖只有7.7%，但新創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)1310萬(wàn)個(gè)，平均每個(gè)點(diǎn)新增機(jī)會(huì)180萬(wàn)個(gè)—190萬(wàn)個(gè)。2014年，計(jì)劃新增就業(yè)機(jī)會(huì)1000萬(wàn)個(gè)，如此看來(lái)，GDP增速超過(guò)6%就可完成。事實(shí)也是如此，2014年9月已實(shí)現(xiàn)新增就業(yè)1000萬(wàn)個(gè)。再考慮到中國(guó)人口老齡化，新進(jìn)入市場(chǎng)勞動(dòng)力正呈逐年下降之勢(shì)，而未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)6%—7%還是大概率事件，因此就業(yè)不會(huì)出大問(wèn)題。從這個(gè)意義上講，中國(guó)經(jīng)濟(jì)不會(huì)硬著陸。

　　在債務(wù)方面，這固然是新的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，并集中體現(xiàn)為三個(gè)問(wèn)題：銀行壞賬增加、影子銀行違約和地方政府債務(wù)可持續(xù)。而三者又高度與當(dāng)前房地產(chǎn)形勢(shì)相關(guān)聯(lián)，不容忽視。然而硬著陸的概率依然不大 。

　　首先，雖然銀行壞賬在上升中，目前已達(dá)1.08%，并不排除進(jìn)一步上升的可能性。但是由于中國(guó)銀行業(yè)提前采取了《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，并且將撥貸比提高到2.5%，這意味著壞賬比例在一個(gè)時(shí)點(diǎn)上不超過(guò)2.5%，銀行的利潤(rùn)仍然可期。如果加上利潤(rùn)，則壞賬比例不超過(guò)3%，銀行的資產(chǎn)不受傷害。而在目前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，超過(guò)3%的壞賬比例是小概率事件。與此同時(shí)，盡管房地產(chǎn)貸款占銀行貸款的22%左右，但其中18%是按揭貸款，其支付比例一般在20%—40%左右。這意味著房?jī)r(jià)整體不下跌20%—40%，則不會(huì)出現(xiàn)大面積斷供現(xiàn)象。并且由于過(guò)去5年中，中國(guó)的房?jī)r(jià)幾乎翻了一番，即使房?jī)r(jià)下跌20%—40%，銀行也有較大的“止損保障”。盡管不排除個(gè)別地區(qū)、個(gè)別樓盤(pán)出現(xiàn)房?jī)r(jià)下降并引發(fā)斷供，但就整體房地產(chǎn)市場(chǎng)，房?jī)r(jià)下跌20%—40%仍是小概率事件，從而不會(huì)有銀行業(yè)的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　其次，所謂“影子銀行”是指不受監(jiān)管或少受監(jiān)管的資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)，并集中于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的信托資金安排上。隨著2014年年初國(guó)辦107文件的出臺(tái)，影子銀行業(yè)務(wù)回到資產(chǎn)負(fù)債表的速度不斷加快，而年中銀行資產(chǎn)證券化的步伐也開(kāi)始提速。只要短期不出現(xiàn)因房地產(chǎn)市場(chǎng)崩潰而大面積違約現(xiàn)象，風(fēng)險(xiǎn)便正在緩解中。而目前的房地產(chǎn)狀況表明，盡管市場(chǎng)形勢(shì)逆轉(zhuǎn)，但尚不會(huì)出現(xiàn)崩潰局面。

　　最后，地方政府債務(wù)盡管上升很快，但風(fēng)險(xiǎn)仍然可控 。根據(jù)有三點(diǎn)：一是中央和地方的債務(wù)規(guī)模占GDP的比例為40%左右，低于國(guó)際通行的60%的債務(wù)率標(biāo)準(zhǔn);二是地方政府債務(wù)主要是或有負(fù)債，集中體現(xiàn)為地方融資平臺(tái)的投資項(xiàng)目上，而這些項(xiàng)目是實(shí)物資產(chǎn)，從而使相對(duì)可靠的質(zhì)押品，可通過(guò)轉(zhuǎn)買(mǎi)、重組進(jìn)行債務(wù)安排;三是中國(guó)的單一制政體使地方政府有能力通過(guò)騰挪、轉(zhuǎn)換等各種手段從容處理。

　　中國(guó)地方政府債務(wù)的潛在風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：其一，期限錯(cuò)配。地方政府負(fù)債期限一般較短，而對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)設(shè)施投資項(xiàng)目則完成時(shí)間遠(yuǎn)長(zhǎng)于負(fù)債期限;其二，有不少項(xiàng)目是有公益性，難以產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流，償債來(lái)源短絀，更何況逐年還需投入資財(cái)對(duì)這些設(shè)施進(jìn)行維護(hù)，構(gòu)成地方政府收支的“硬缺口”。近年來(lái)，地方政府債務(wù)的潛在風(fēng)險(xiǎn)已引發(fā)各方充分的重視。由于地方債務(wù)主要是集中于或有負(fù)債的地方融資平臺(tái)上，主要風(fēng)險(xiǎn)是期限錯(cuò)配，一旦將地方融資平臺(tái)進(jìn)行公司化改造，剝離出政府財(cái)政，并在項(xiàng)目基礎(chǔ)上分門(mén)別類(lèi)，采用PPP的方式逐個(gè)加以重組，將有利于緩解風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，2014年以來(lái)，為防止債務(wù)形勢(shì)惡化，采取了四種方法：一是“截源”，嚴(yán)格限制諸如樓堂館所等無(wú)現(xiàn)金流的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè);二是“替代”，鼓勵(lì)各地政府通過(guò)拓寬融資渠道對(duì)期限短或成本高的債務(wù)進(jìn)行替代;三是“重組”，在對(duì)融資平臺(tái)公司化改造的基礎(chǔ)上，提倡并支持采用諸如PPP的方式對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行重新安排;四是善于改革政府的支出責(zé)任，厘清中央與地方政府支出范圍和邊界，建立各級(jí)政府的資產(chǎn)負(fù)債表，并在此基礎(chǔ)上，允許地方政府量力而行發(fā)行地方債。

　　由上，只要不出現(xiàn)大的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，尤其是房地產(chǎn)形勢(shì)的惡化，假以時(shí)日，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)逐步化解，并由此決定不會(huì)出現(xiàn)硬著陸 。

　　三、中國(guó)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展前景何在

　　盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行不會(huì)導(dǎo)致失業(yè)問(wèn)題嚴(yán)重化，但下行畢竟帶來(lái)了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為防范系統(tǒng)性和區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)增長(zhǎng)就十分必要。中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)的前景何在?答案是中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)正在快速出現(xiàn)令人鼓舞的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變，正在長(zhǎng)出可持續(xù)發(fā)展的“嫩芽”。

　　如果將“十一五”和“十二五”期間的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)做一對(duì)比，可以明顯看到，經(jīng)濟(jì)變化所表現(xiàn)出的深遠(yuǎn)意義。如前所述，“十一五”期間的22項(xiàng)措施中，有3項(xiàng)涉及服務(wù)業(yè)的指標(biāo)沒(méi)有完成。它凸顯出當(dāng)時(shí)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是以制造業(yè)為主的。于是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整方向自然成為：一二三產(chǎn)業(yè)全面發(fā)展，重點(diǎn)是發(fā)展服務(wù)業(yè);內(nèi)外需共同提高，重點(diǎn)是擴(kuò)大內(nèi)需，核心是擴(kuò)大消費(fèi)，途經(jīng)是增加居民收入。

　　過(guò)去5年間，上述結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變進(jìn)展迅速 ，表現(xiàn)在：第一，服務(wù)業(yè)增加值增速一直超過(guò)制造業(yè) ，到2013年，服務(wù)業(yè)終成為第一大產(chǎn)業(yè)部門(mén)，并且繼續(xù)保持領(lǐng)先增長(zhǎng)。與此相關(guān)，包括醫(yī)療、教育、金融、物流、互聯(lián)網(wǎng)蓬勃發(fā)展，蔚然成勢(shì)。第二，居民收入與GDP增長(zhǎng)率基本保持同步，而農(nóng)民收入增長(zhǎng)快于GDP的增長(zhǎng)，達(dá)兩位數(shù) 。與此相對(duì)應(yīng)，消費(fèi)已成為GDP的主要貢獻(xiàn)力量。目前盡管產(chǎn)能過(guò)剩，但與居民消費(fèi)，尤其是農(nóng)村居民消費(fèi)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，如通訊器材、汽車(chē)、冰箱、彩電、洗衣機(jī)等耐用消費(fèi)品并未出現(xiàn)明顯的產(chǎn)能過(guò)剩。第三，研究與發(fā)展經(jīng)費(fèi)投入保持持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì) ，2013年首次達(dá)到“十一五”規(guī)劃占GDP2%的要求。而投入的主體是企業(yè)，占總投入的78%。這表明以創(chuàng)新為代表的技術(shù)進(jìn)步在加速中，從而給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)動(dòng)力。第四，東中部經(jīng)濟(jì)差距明顯縮小，中西部經(jīng)濟(jì)增速明顯高于東部 。新興產(chǎn)業(yè)開(kāi)始在中西部興起，這也為“絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶”和“海上絲綢之路”的建立提供了經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。

　　在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)快速變化前提下，目前以微調(diào)、預(yù)調(diào)為特點(diǎn)的穩(wěn)增長(zhǎng)的政策是有意義的 。因?yàn)樗窃诮o正在成長(zhǎng)的“嫩芽”產(chǎn)業(yè)提供適宜的溫度，避免經(jīng)濟(jì)大幅波動(dòng)帶來(lái)的暴冷暴熱。一旦這些“嫩芽”成長(zhǎng)為參天大樹(shù)，中國(guó)將在一個(gè)新的臺(tái)階上領(lǐng)跑，并持續(xù)發(fā)展。中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于從舊常態(tài)向新常態(tài)的過(guò)渡之中，正在邁向新的階段，這就是2014年宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行給我們的啟示。

　　(作者系中國(guó)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)